SpaceX 代币化股票真相：买到的不是股权，只是经济敞口？

经济敞口有了，股东权利一个没有。

撰文：Boaz Sobrado

编译：AididiaoJP，Foresight News

「这些『OpenAI 代币』不是 OpenAI 股权。」2025 年 7 月 1 日，OpenAI 新闻室账号公开发帖明确切割，「我们没有与 Robinhood 合作，没有参与此事，也不背书。」

这条警告出现得并不意外。前一天，Robinhood 在戛纳的舞台上正式为欧洲用户上线超过 200 只代币化美股，还免费发放了与两家最受追捧的私人公司------SpaceX 和 OpenAI------挂钩的「股票代币」。问题是，两家公司都没有签字同意。48 小时内，OpenAI 就提醒粉丝「小心」。一周后，Robinhood 在欧洲的主要监管机构立陶宛银行也出面表示，正在等待关于这些代币如何构建的澄清说明。

真正的问题出在结构上。持有 Robinhood 的 SpaceX 代币，并不等于持有 SpaceX 的股票。你实际上拥有的是一家特殊目的载体（SPV）基金份额的债权，而这个载体持有的是 SpaceX 的优先股。OpenAI 代币更离谱，它追溯的是可转换票据，根本不是股票。无论是哪一种，买家最终拿到的只是一个会随着公司估值上下波动的数字，除此之外几乎什么都没有------没有投票权，没有股东名册上的名字，也没有真正的所有权。

做这些产品的人对此其实很坦白。

「你的名字不会出现在股东名册上」

Chan Ahn 就是专门做这类代币的人。他是 Tessera 的创始人兼 CEO。在 On The Margin 播客上，他毫不掩饰地说：「私人市场才是真正财富效应存在的地方。但它一直通过繁琐文件、高门槛最低投资额和地理限制，只对最顶尖的 0.1% 开放。」他的公司销售追踪 SpaceX、预测市场 Kalshi 等私人公司的代币。买一个，他说，「没有 KYC 流程，这是故意的，不是疏忽。」

但他同样直白地承认代币不是什么：「你不是真正的私人股票持有人，因此没有投票权。你的名字不会出现在股东名册上，诸如此类。但你确实获得了对底层公司的经济敞口，而这才是重要的。」

换句话说，你买到的是价格敞口，不是所有权。

合同债权，而不是所有权

Kula 联合创始人 Chris Turner 把这个区别说得更清楚：「它真正做的只是参考该资产，或者给你对该特定资产经济上行空间的合同敞口。但你并不拥有资产。资产所有者才拥有资产。」

他进一步区分了两种模式。一种是现在市场上常见的「合同债权」模式；另一种则是真正的「所有权代币化」------「你拥有代币，而代币本身就是资产，你就拥有资产。这是不同的。」Turner 承认，真正的所有权代币化「实际上已经开始发生」，但大多数普通投资者现在接触到的，依然是前者------一张跟着价格走的合同权利。

监管机构的态度几乎完全一致。欧洲证券与市场管理局（ESMA）执行董事 Natasha Cazenave 在 2025 年 9 月就警告过，代币化工具「通常不授予股东权利」，从而「产生投资者误解的特定风险」。领导美国 SEC 加密工作组的专员 Hester Peirce 在 2025 年 7 月的一份声明中说得更直接：「代币化证券仍然是证券。」她补充道，区块链「没有神奇能力去改变底层资产的性质」。

一句话：上链不会把债权变成股权。

发行方主导的押注

有人认为，真正的解法是换人来做这件事。

Edwin Mata 是 Brickken 的 CEO 兼联合创始人。这家巴塞罗那公司由他在 2020 年创立，此前他是并购律师。他主张：不要再由经纪商或第三方把别人的股份包装进离岸载体，而是让公司自己在链上、在自己的司法管辖区内，作为受监管的证券发行自己的工具。

Mata 把 Brickken 比作金融领域的 Shopify：「我们是一家代币化即服务公司，允许任何企业即时数字化金融工具，无需代码，也不用处理任何技术细节。」企业可以用它来代币化股权、债务、债券、商品、黄金、房地产，而且都在自己的司法管辖区内完成。

公司自称已在 40 个国家代币化超过 6.6 亿美元资产（这是自报数字，未经审计）。Mata 强调，代币化并不是什么新发明，而是证券化的升级版。「代币化来自证券化，基本上就是把原来的东西升级了。」

他自己最看好的场景其实很接地气------短期应收账款、发票和保理这类债务工具。「因为它流动性高、体量大。」这离免费发放 SpaceX 代币的热闹场面很远，却更接近监管机构希望看到的「基础设施级」应用。

「嵌入整个经济」

无论 Brickken 能否成为赢家，整个市场正在朝这个方向移动。

BlackRock 的代币化货币市场基金 BUIDL 在 2024 年 3 月上线，第一次让大型机构认真对待这件事。Robinhood 自己基于 Arbitrum 技术搭建的区块链，也在 2026 年 7 月 1 日正式主网上线。根据 RWA.xyz 的数据，排除稳定币后，链上现实世界资产的可转让价值已从 2024 年的约 80 亿美元，增长到现在的 260 亿至 320 亿美元。

加密指数管理公司 Hashdex 的联合创始人兼 COO Bruno Caratori 指出，真正的障碍往往不是技术，而是理解：「人们很难投资于自己不理解的东西。他们需要能给自己讲清楚，为什么这个特定资产或资产类别会随时间升值。」

Mata 看得更远。他期待的是「代理资本市场」------AI 可以根据市场价值和需求，自动帮助发行方创建代币化产品。他说：「它不会再只是区块链的纯小众领域，而是会嵌入整个经济。」

但这一切讨论都绕不开一个最核心的问题：代币化股份到底带来的是所有权，还是仅仅是价格？

在这一点上，建设者和监管机构已经罕见地达成一致。正如 Chris Turner 所说，一旦代币本身就是资产，而不是对资产的债权，「你就拥有资产。这是不同的。」

目前市场上绝大多数所谓的「代币化股票」，依然属于后者。

买家需要想清楚：自己到底买的是什么.